当人工智能热潮与中东冲突的炮火声交织时，全球经济正在经历一场罕见的多线程压力测试。近日，野村全球宏观研究主管及全球市场研究部联席主管苏博文（Rob Subbaraman）在接受21世纪经济报道记者专访时感叹，全球经济在经历“一切同时发生”的复杂局面。
近年来全球经济在多重冲击下仍展现韧性，这主要来自两大支撑：各国政府对能源价格的灵活应对，以及人工智能投资热潮对美国和亚洲经济体的强力拉动。但苏博文提醒，能源端的风险并未消失，中东出口受阻时间越长，缓冲空间越有限。
对于AI的长期前景，苏博文相对乐观，但强调路径并非直线。一旦AI发展出现阶段性挫折，全球资产可能重新定价：美联储大幅降息、股市回调、美债收益率下行，而美元可能因外国投资者去风险化而贬值，黄金和加密货币则可能走强。
当目光转向中国，他尤其看好AI与机器人结合所形成的“飞轮效应”。中国的开源模型、充裕电力、海量数据与机器人领先优势，有望推动中国成为全球AI变革中最具爆发力的样本之一。
在多重冲击叠加的背景下，全球经济所展现出的“韧性”，本质上并非风险消退的信号，而是不同压力之间暂时达成的脆弱平衡。
苏博文。资料图
韧性从何而来？
近年来全球经济接连面临俄乌冲突和中东冲突、能源成本飙升、债券收益率上升、巨额财政赤字、厄尔尼诺现象以及美国政策不确定性，但总体上仍展现出韧性。
苏博文分析称，韧性背后有两个原因。其一，各国政府在应对能源价格上涨时表现出色，反应迅速灵活，避免了更严重的滞胀冲击。
但第二个原因更为关键：人工智能投资热潮为经济提供了强有力的支撑，尤其是对美国和亚洲许多经济体而言，这种资本开支的扩张部分抵消了传统需求端的疲软。
不过，苏博文明确警告，美伊冲突仍在持续，原油价格依然居高不下，柴油、汽油价格以及电价也都处于高位，这意味着能源成本对实体经济的传导尚未结束。
中东能源出口受阻的时间越长，各国面临的风险就越大，因为各国政府能源储备带来的缓冲时间终究是有限的。一旦储备耗尽，政策腾挪空间将迅速收窄。中国在减少石油进口方面发挥了重要作用，对全球能源需求形成一定缓冲。
当前全球各地区经济已经出现分化。对于欧洲经济前景，苏博文持谨慎态度，因为欧洲在AI竞赛中已经落后，德国、法国、意大利、西班牙等国选举可能带来财政扩张压力，但许多欧洲国家政府缺乏足够财力，法国、意大利等国债券收益率可能走高。
日本已经走出通缩，但面临的是成本推动型通胀，而非需求拉动型通胀。市场希望日本央行激进加息、政府推进财政整顿，但苏博文认为市场可能在两个方面都感到失望：日本央行担心影响经济增长而不会大幅加息，政府则需要更多财政刺激帮扶老年人和薪资涨幅有限的工人，这又可能给债券市场带来压力。
亚洲总体受益于AI，东北亚经济体、马来西亚、新加坡将在出口和生产环节获益；印度国内经济表现良好，本财年GDP增速有望达7%左右；菲律宾、泰国和印度尼西亚则受高能源成本和厄尔尼诺事件影响，增长较为疲软。
警惕美债收益率攀升
今年上半年美国经济展现出韧性，主要得益于人工智能投资热潮、稳健的劳动力市场以及股市上涨带来的财富效应。但苏博文提醒，未来美国面临债券收益率上升的压力，生活成本持续上涨的挑战也依然存在。
今年11月美国将迎来中期选举。苏博文分析称，如果国会两党分治局面加剧，通常会导致更多财政刺激措施出台。然而，美国已经没有太多政策空间，这可能进一步给债券收益率带来上行压力。
货币政策方面，美联储主席凯文·沃什在杰克逊霍尔全球央行年会上的演讲并未就9月FOMC会议给出明确前瞻指引，但苏博文认为其表态相当鹰派。沃什指出，美国劳动力市场非常紧张，失业率在4.1%左右，处于历史低位。通胀已经连续65个月高于美联储2%的目标水平，他对通胀长期居高不下越来越缺乏耐心。当前金融环境并未明显收紧，因此美联储需要以足够快的速度推动通胀朝着2%的目标回落。
苏博文认为比联邦基金利率更值得关注的是美债收益率的攀升。全球债券收益率走高的原因并不复杂：一是许多国家通胀依然顽固甚至上升；二是各国政府背负庞大财政赤字，不得不大量发行国债融资；三是大型科技公司也开始发债，部分投资者转向购买科技巨头债券，进一步推高整体收益率。
美国财政部长斯科特·贝森特并不希望美债收益率继续走高，因为这会推高房贷利率、冲击家庭部门，同时提高小企业借贷成本。苏博文指出，贝森特可能加大国债回购力度，或减少长期国债发行、增加短期债券发行，但这些措施都有代价：财政部将更频繁地面临再融资风险，若未来通胀上升、美联储继续加息，借贷成本也会随之上升。
更激进的选项包括推动金融抑制政策，强制银行、养老基金或保险公司购买美国国债，或施压美联储重启量化宽松。苏博文警告，这些举措长期来看可能给美元带来贬值压力。
AI的“非线性之路”
从长期看，AI必将彻底改变每个人的生活和工作方式，带来生产率跃升。但苏博文提醒，短期来看，AI的发展也伴随着风险。
巨额AI投资能否带来投资者期待的高回报，取决于AI被采用的速度，尤其是企业应用AI的速度，而这又取决于整体经济状况和词元价格。一些美国企业正面临更低价格AI模型的激烈竞争，这可能会拉低词元价格，降低其经济效益，并挤压部分前沿大语言模型企业的利润率。此外，芯片和电力供应瓶颈可能拖慢AI变革步伐，网络安全风险同样不容忽视。
因此，尽管长期前景广阔，但从起点到目标的过程绝不会是直线上升的。苏博文判断，在某个时点，AI发展会遭遇一次暂时性的挫折，问题只是何时发生。这种不确定性本身就是市场需要定价的风险。
一旦AI出现阶段性挫折，全球在AI领域投入的巨额资金将面临重估。苏博文首先想到的是美国，但韩国、新加坡、马来西亚、日本等很多国家也同样面临风险，因为它们高度依赖AI相关的资本开支和出口。
具体到市场反应，苏博文认为美联储很可能大幅降息，全球股市面临大幅回调，美国国债收益率也可能下行，因为届时会出现大规模的资产重新配置，从美国股票市场转向债券市场。这是一种典型的避险交易。
最值得关注的是外国投资者如何处理手中的美元资产。苏博文提醒，全球其他地区在美元资产上的集中度风险已经大幅上升。这源于对AI相关股票如科技七巨头的大量投资，也来自美国股市上涨带来的巨额财富效应。截至2026年3月，外国投资者持有的美国投资组合资产规模已膨胀至37万亿美元。
一旦AI发展出现挫折，苏博文认为这将触发外国投资者对美元资产的去风险化操作。鉴于全球对美元资产的持仓集中度非常高，这种去风险化行为可能推动美元贬值，同时黄金价格或创新高，加密货币资产也可能随之走高，股市下跌，利率下降。这一风险值得所有全球资产配置者密切关注。
在AI的全球图景中，苏博文特别看好中国。他认为中国具备许多有利条件：繁荣的开源AI模型生态、充裕的电力、14亿人口带来的海量数据，以及机器人领域的全球领先地位。机器人正是通往物理AI的桥梁，会形成一种“飞轮效应”，推动中国成为全球AI变革中最出色的样本之一，并最终反映在市场价格中。
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